Par Dr Luca Bindelli, Responsable de la stratégie d’investissement & Patrick Kellenberger, Stratège actions émergentes, Banque Lombard Odier
Les perspectives des marchés émergents se sont stabilisées en réponse à la clarification des accords commerciaux américains et à l’affaiblissement du dollar américain, appelé selon nous à reprendre. Certes, les droits de douane américains pourraient peser davantage sur les économies au cours des prochains mois, mais nous anticipons une solide croissance des bénéfices et un rebond progressif à partir du dernier trimestre 2025.
Cette année, l’essoufflement du dollar américain a soulagé nombre des principaux marchés émergents. Les différentiels de taux d’intérêt, les dynamiques budgétaires et la confiance dans les actifs de qualité institutionnelle évoluent en réponse aux récentes politiques américaines. Les valorisations plus faibles des actions émergentes comparativement aux actions développées renforcent leur attrait, tandis que, sur le marché obligataire, des rendements supérieurs à la moyenne favorisent la dette émergente en devise forte.
Malgré le ralentissement économique attendu au troisième trimestre 2025 en raison des droits de douane, les incertitudes liées à la politique commerciale s’estompent. La plupart des marchés émergents se sont abstenus de riposter aux mesures américaines, limitant ainsi les répercussions des tarifs douaniers sur leurs consommateurs et leurs industries du fait de chocs de prix.
L’impact des droits de douane spécifiques à chaque pays qui ont été annoncés par le président Trump le 1er août pourrait être moindre si les exemptions par produit ou par secteur sont prises en compte. Pour l’heure, le tarif effectif moyen imposé par les États-Unis est passé de 2,4% début 2024 à environ 16,5%.
En termes relatifs, les droits de douane américains n’ont pas été appliqués plus sévèrement aux marchés émergents. Certains se retrouvent même avec de meilleures conditions commerciales que des économies comme l’Europe, le Canada ou le Japon. Par ailleurs, les États-Unis et la Chine ont prolongé pour la deuxième fois leur trêve de 90 jours. Les deux pays semblent soucieux d’éviter de nouvelles provocations. Les États-Unis ont assoupli les contrôles à l’exportation sur les puces d’IA de pointe, et la Chine n’a pas, jusqu’à présent, limité l’accès à ses terres rares raffinées, un marché qu’elle domine.
De manière plus générale, les niveaux de droits de douane américains applicables aux autres marchés émergents sont désormais connus – et inférieurs à ceux initialement annoncés. Pour Taïwan et la Corée du Sud, deux marchés clés pour l’économie mondiale, ils ont été fixés respectivement à 20% et 15%. Des exemptions pourraient en outre s’appliquer aux semi-conducteurs d’importance stratégique, en échange d’investissements de la part des fabricants de puces taïwanais et sud-coréens aux États-Unis.
Nouvel accès de faiblesse du dollar américain en vue
Bien que le dollar se soit stabilisé ces dernières semaines, nous anticipons une dynamique à nouveau faible et avons abaissé notre opinion sur la devise de neutre à négative. Avec une inflation américaine en légère hausse et des entreprises qui n’embauchent ni ne licencient, le consensus du marché se rapproche de notre prévision de trois réductions des taux d’intérêt par la Réserve fédérale d’ici fin 2025. La baisse des taux américains érodera l’avantage de rendement du dollar pour les investisseurs internationaux. De plus, le dollar américain a tendance à s’affaiblir davantage lors de phases de « prime de terme » croissante ou élevée, prime qui correspond à la compensation des investisseurs pour la détention d’obligations à échéances longues. En effet, même si nous prévoyons une modération des taux longs américains au fil du temps, cette prime de terme élevée devrait se maintenir compte tenu d’un déficit budgétaire américain qui ne cesse de se creuser. Par conséquent, nous anticipons une baisse de la demande pour la devise américaine, tandis que d’autres grandes banques centrales, ainsi que plusieurs marchés émergents, voient les taux soit se stabiliser, soit ne reculer que modérément – même si ceux d’Amérique latine (Brésil) partent de niveaux à deux chiffres.
L’évolution relative des rendements jouera donc en défaveur du dollar américain. La baisse des coûts de couverture liée à l’assouplissement de la politique monétaire américaine, et le positionnement vendeur moins extrême des investisseurs, concourent également à atténuer le besoin de dollars. Le nouveau sursis tarifaire accordé à la Chine pourrait aussi soutenir à court terme le sentiment vis-à-vis des devises émergentes, et nous avons renforcé notre biais positif à leur égard.
Enfin, dans de nombreux marchés, le contexte politique a de quoi rassurer les investisseurs. Dans certaines économies d’Europe de l’Est, du Moyen-Orient et d’Amérique latine, on observe une évolution vers des politiques plus favorables aux entreprises. En Corée du Sud, la passation pacifique du pouvoir au parti d’opposition de centre-gauche en juin a entraîné une forte surperformance du marché. L’Amérique latine dans son ensemble organisera une série d’élections nationales importantes, où la lassitude des électeurs à l’égard des dirigeants sortants pourrait propulser au pouvoir des candidats plus favorables aux marchés.
Des flux de fonds en recherche d’alternatives
Dès l’annonce de la politique tarifaire américaine en avril, les investisseurs internationaux se sont mis en quête d’alternatives au marché américain. Les actifs émergents n’en restent pas moins sous-représentés dans les pays développés. Lors de leur pic de 2017, ils comptaient pour 7% des portefeuilles des investisseurs européens et nord-américains, une part qui n’atteint aujourd’hui que 5,1%.
Comment les marchés actions émergents vont-ils évoluer ? Premièrement, et eu égard aux perspectives du dollar décrites ci-dessus, une dépréciation de la devise américaine (et appréciation des devises émergentes) tend à coïncider avec des afflux de capitaux sur les marchés émergents et une performance boursière positive (voir graphique 1). Comparés aux actions développées, les marchés émergents affichent une décote de valorisation de l’ordre de 35% en termes de ratio cours/bénéfices prévisionnels à 12 mois.
Cela devrait soutenir les afflux de capitaux, les investisseurs en quête de diversification et d’opportunités de croissance retournant vers les marchés émergents. De fait, même si nous anticipons un ralentissement des bénéfices des marchés émergents au troisième trimestre, une réaccélération se profile pour la fin de l’année – favorable aux perspectives boursières du bloc, y compris en termes relatifs. Nous voyons de bonnes chances pour que la croissance relative des 24 composantes de l’indice MSCI des marchés émergents continue à surperformer les marchés développés en 2026.
Nous avons renforcé notre exposition aux actions émergentes en mai, lorsque la politique commerciale américaine s’est adoucie comparativement aux niveaux initialement évoqués, et nous prévoyons que les principaux marchés émergents afficheront tous de solides performances au cours de la prochaine année.
La Chine pourrait générer des bénéfices plus attrayants, grâce à de récentes initiatives politiques et à un positionnement plus libéral envers le secteur privé. Le marché taïwanais paraît cher, mais la croissance du BPA (bénéfice par action) est tirée par les développements de l’IA. Au Brésil, les bénéfices sont pénalisés par la baisse des prix des matières premières, mais les rendements des dividendes semblent intéressants. Nous apprécions également les actions sud-coréennes, où la réforme de la gouvernance d’entreprise pourrait rehausser les valorisations et où la robuste croissance des bénéfices est soutenue par la demande de mémoire informatique et d’IA. En Inde, et malgré le revers de court terme dû aux droits de douane imposés par l’administration Trump en représailles aux importations de pétrole russe, nous anticipons une stabilisation de la situation, sur fond peut-être de progrès dans les négociations de paix entre la Russie et l’Ukraine. Le marché boursier devrait accélérer à nouveau après un ralentissement cyclique, reflétant l’amélioration de la demande intérieure. Le faible niveau d’inflation offre par ailleurs une marge de manœuvre pour des réductions de taux d’intérêt.
Sur le marché obligataire, nous avons renforcé notre exposition au crédit émergent en devises fortes et réduit notre exposition aux obligations souveraines mondiales. Malgré un resserrement des spreads depuis le début de l’année, les rendements des obligations émergentes libellées en devises fortes restent supérieurs à leurs moyennes historiques et se démarquent vis-à-vis des autres segments obligataires (voir graphique 3). Plus spécifiquement, les obligations émergentes présentent des rendements comparables à ceux des segments de crédit plus risqués. De plus, nous tablons sur une relative stabilité des spreads émergents, les perspectives économiques dans ces pays devenant plus résilientes.
Enfin, et compte tenu de l’assouplissement prochain de la politique monétaire de la Fed, les rendements des bons du Trésor américain à échéance courte devraient baisser plus rapidement que ceux des obligations de plus long terme, entraînant une pentification de la courbe des taux. Une telle évolution permet généralement à la dette émergente de continuer à surperformer les bons du Trésor américain.
