Contrôles à l’exportation, sanctions contournées, choc énergétique: ce mois de juillet a rappelé que l’accès à l’énergie, à la puissance de calcul et aux modèles dernier cri dépend de décisions politiques. Les marchés n’y voient encore qu’un facteur de volatilité. Reste à savoir ce que devient un portefeuille bâti sur l’hypothèse inverse: celle d’une technologie accessible partout, tout le temps.
Le 21 juillet, dans un entretien au Financial Times, la vice-présidente exécutive de la Commission européenne Henna Virkkunen affirmait que l’intelligence artificielle est devenue une arme géopolitique. Le même jour, Pékin consultait ses entreprises sur les moyens d’empêcher l’Occident d’acquérir ses technologies avancées. Onze jours plus tôt, le FT révélait qu’OpenAI et Google fournissaient des services d’IA à des filiales singapouriennes de groupes chinois placés sous restriction américaine. Entre-temps, les valeurs de semi-conducteurs reculaient à Wall Street, et le baril repassait au-dessus de 90 dollars après la fermeture du détroit d’Ormuz déclarée par Téhéran.
L’illustration la plus nette date pourtant de juin. Le 12, le Department of Commerce interdit l’exportation des deux modèles les plus récents d’Anthropic: aucune personne étrangère ne peut y accéder sans licence, employés de l’entreprise compris. Incapable de filtrer ses utilisateurs par nationalité, la société suspend l’accès dans le monde entier. Dix-huit jours plus tard, les contrôles sont levés. Les restrictions technologiques ne datent pas d’hier : Huawei en 2019, les semi-conducteurs vers la Chine en 2022, le gallium chinois en 2023. La nouveauté tient au périmètre: une nationalité plutôt qu’un pays, sur un produit déjà commercialisé.
La portée dépasse le secteur technologique. «Plus il devient difficile de présumer la neutralité des infrastructures traditionnelles, plus les systèmes qui ne dépendent d’aucun opérateur unique gagnent en attrait», observe Can-Luca Köymen, stratège en investissement chez Sygnum. Encore faut-il savoir si les marchés en tiennent compte.
Une correction de rentabilité, pas de régime
La baisse de mi-juillet tient d’abord à des facteurs internes au cycle. «Les investisseurs sont de moins en moins disposés à financer des dépenses d’investissement toujours plus élevées dans l’IA sans preuves plus tangibles de monétisation», explique Florian Marini, responsable de la recherche de la Banque Syz. S’y ajoute la remontée des taux réels, qui a poussé les capitaux hors des valeurs technologiques de longue duration vers les financières, l’énergie et les secteurs cycliques.
Les fondamentaux, eux, tiennent. Les résultats de TSMC, ASML, ABB et des hyperscalers confirment selon Florian Marini une demande robuste et un cycle d’investissement qui s’accélère. Quant au risque géopolitique, il est «aujourd’hui davantage traité comme un facteur de volatilité que comme un changement de régime». Les investisseurs n’ont donc pas cessé de croire à l’IA. Ils ont cessé de financer ses dépenses les yeux fermés. Reste à savoir ce que vaut l’hypothèse sur laquelle tout repose.
Trois fonds, les mêmes sept noms
Avant de savoir si un risque est valorisé, encore faut-il mesurer son exposition. Or, pour Joaquin Cascallar, directeur des investissements de Targa 5 Advisors, «le premier piège, c’est que la concentration est aujourd’hui largement invisible». Un client détenant un fonds monde, un fonds technologique et un ETF thématique sur l’IA se croit diversifié. Il détient en réalité trois fois les mêmes sept ou huit noms. Et de résumer: «On peut détenir dix lignes et un seul récit.»
D’où sa discipline d’analyse en transparence: décomposer chaque fonds jusqu’au titre sous-jacent, puis mesurer l’exposition au niveau du patrimoine consolidé. Un portefeuille présenté comme équilibré peut ainsi dissimuler 25 à 30% dans une poignée de sociétés partageant la même chaîne d’approvisionnement.
Mais le dénominateur commun n’est pas industriel. «Ces titres ne sont pas corrélés par hasard; ils le sont parce qu’ils reposent tous sur la même hypothèse implicite: un accès mondial, fluide et apolitique à la puissance de calcul.» D’où la conclusion de Joaquin Cascallar: «Ce qui est mal évalué aujourd’hui, ce n’est pas l’IA. C’est l’hypothèse d’un accès sans frontières à ce qui la fait tourner.» Suit une distinction qu’il juge cardinale : avoir raison sur l’IA et avoir raison sur le prix sont deux paris distincts: «Le jour où votre thèse devient un consensus, elle cesse d’être un avantage: elle devient un risque.»
Le pari caché sur le dollar
Pour un investisseur en francs, ce complexe porte une exposition supplémentaire: la devise. Le dollar s’échange autour de 0,81 franc, dans le haut d’une fourchette de 0,76 à 0,82 sur douze mois, après avoir cédé environ 13% face au franc en 2025. Une position non couverte sur les méga-capitalisations américaines cumule donc deux paris.
Couvrir n’est pas neutre non plus. La BNS a maintenu son taux directeur à 0% le 18 juin, pour la quatrième fois consécutive, et l’écart avec les taux américains se paie chaque année. Surtout, le franc s’apprécie précisément dans les phases de tension géopolitique qui pèsent sur les valeurs technologiques. La Banque nationale s’est d’ailleurs dite davantage disposée à intervenir sur le marché des changes pour contrer une appréciation rapide et excessive. Risque de change et risque de récit ne se compensent pas: ils se cumulent.
Le refuge et ses limites
La question ne s’arrête pas aux puces. «Cela fonctionne dans les deux sens, et il vaut la peine de distinguer les couches», prévient Can-Luca Köymen. La couche décentralisée profite du mouvement: plateformes d’échange et rails de règlement ne dépendent d’aucune juridiction unique, le bitcoin y compris comme réserve de valeur indépendante des États. Le tableau se nuance là où la crypto rencontre le système traditionnel. Rampes d’accès, dépositaires, émetteurs de stablecoins et plateformes centralisées «restent soumis aux mêmes obligations de sanctions et de conformité que n’importe quelle institution financière régulée».
Les flux, en revanche, ne tranchent pas encore. «La réponse honnête, c’est que les indices sont suggestifs plutôt que concluants», reconnaît Can-Luca Köymen. L’or a reflué depuis ses sommets au lieu de jouer son rôle de refuge, et le bitcoin a alterné surperformance et correction selon les phases du conflit américano-iranien.
Décider avant la tempête
Chez Syz, la réponse est tactique: actions ramenées à neutre, cash relevé en surpondération. «Nous souhaitons conserver des liquidités afin de pouvoir les redéployer rapidement lors de phases de correction», précise Florian Marini. Il privilégie l’élargissement à toute la chaîne de valeur, ainsi qu’aux financières, à l’énergie et aux défensives, plutôt qu’une rotation brutale. Avec 88% des pays désormais en expansion manufacturière, relève-t-il, la reprise déborde largement l’IA; il cite les résultats semestriels publiés ce mois de juillet par Julius Bär, Bossard et Belimo.
Côté clientèle privée, l’enjeu est comportemental. «La panique et la paralysie sont la même erreur sous deux visages», rappelle Joaquin Cascallar. Son cadre distingue la météo — le flot quotidien de titres et de sanctions — du climat, soit le déplacement structurel de la façon dont le monde alloue le capital. «On se repositionne pour le climat; on ignore la météo.» L’antidote tient dans la pré-décision: fixer à froid les bandes de rééquilibrage et les seuils déclencheurs. «On ne décide pas dans la tempête; on décide avant, et on exécute pendant.»
Les contrôles de juin ont été levés au bout de dix-huit jours. C’est précisément ce que Bruxelles en a retenu: une restriction n’a pas besoin de durer pour révéler une dépendance.
